華泰證券研報稱，10月中旬以來主產地煤礦生產陸續恢復，市場情緒隨之逐步降溫，煤價階段性反彈結束。目前北方港口5500大卡動力煤價格約為950元/噸，較此前反彈高點約有100元/噸下滑；但在冬季用煤剛需支撐下，暫未回吐此前的淡季反彈漲幅。在冬季保供主旋律下國內煤炭產量及進口量仍將維持在較高水平。目前需求雖已進入旺季，但受今冬氣溫偏暖影響電煤需求增長力度或偏弱，而占比較小的非電用煤需求表現出較強的韌性，對市場煤價格有一定支撐。受供應端逐步恢復且電煤主力需求持續偏弱的影響，目前產業鏈各環節庫存均處于歷史高位，庫存壓力或再次抑制旺季煤價上行動力。
全文如下華泰 | 原材料：煤炭高庫存抑制旺季價格上漲幅度
季節性旺季需求遇上高庫存壓力，迎峰度冬煤價難有過強表現
10月中旬以來主產地煤礦生產陸續恢復，市場情緒隨之逐步降溫，煤價階段性反彈結束。目前北方港口5500大卡動力煤價格約為950元/噸，較此前反彈高點約有100元/噸下滑；但在冬季用煤剛需支撐下，暫未回吐此前的淡季反彈漲幅。我們認為在冬季保供主旋律下國內煤炭產量及進口量仍將維持在較高水平。目前需求雖已進入旺季，但受今冬氣溫偏暖影響電煤需求增長力度或偏弱，而占比較小的非電用煤需求表現出較強的韌性，對市場煤價格有一定支撐。受供應端逐步恢復且電煤主力需求持續偏弱的影響，目前產業鏈各環節庫存均處于歷史高位，庫存壓力或再次抑制旺季煤價上行動力。
核心觀點
產地生產部分恢復，總體供應高位平穩
受此前主產地煤礦事故頻發導致安監力度加大影響，10月全國煤炭日均產量1,254萬噸，環比下滑4.3%，但同比增速較9月提升3.4個百分點至3.8%。
目前主產地煤礦生產已經部分恢復，CCTD數據顯示，晉陜蒙三地煤礦產能利用率已從10月初的80%恢復至當前的82.3%，已基本接近8月中旬時水平。進口方面，10月煤炭進口3,599萬噸，同比仍維持高位，但環比減少615萬噸。我們認為雖然受進口煤價格優勢收窄影響，進口量較此前超4,000萬噸/月歷史高位水平有一定下滑，但在以冬季保供為重心下進口煤的及時補充作用仍在，進口量難以出現進一步的大幅下降，整體供應預計高位穩定。
今冬電煤旺季需求或表現平平
10月全社會發電量仍維持環比季節性回落，但同比增長5.2%;其中火電發電量同比增長4.0%，水電發電量繼續保持雙位數增長，同比增長21.8%。進入11月后，在冷空氣影響下電廠日耗開始季節性攀升，但目前整體平均氣溫高于往年同期水平，日耗改善幅度較為有限。雖然主力的電煤需求在暖冬影響下表現平平，但以需求占比較小的高卡非電用煤或仍是煤價彈性的關鍵，尤其在供應端出現干擾導致市場煤供應邊際減少時。目前化工行業進入生產淡季，開工率呈現一定程度的季節性下滑，但較往年相比仍保持在絕對高位水平，對市場煤價形成一定的托底支撐。
庫存壓力或再次抑制旺季煤價上漲動力
受主產地煤礦生產陸續恢復且庫存高企的影響，市場情緒已有明顯回落。與此同時電煤需求表現較弱，煤炭庫存持續積累，目前煤炭產業鏈各環節庫存均處于歷史高位水平。金正能源最新數據顯示當前全社會庫存為2.13億噸，較去年同期水平高出約3,300萬噸。電廠庫存在長協保供的執行下儲備充分，目前25省電廠庫存可用天數約為27天，明顯高出過去三年同期平均的23.6天。我們認為在國內煤礦生產平穩的前提下，雖然需求端在冬季用煤剛需支撐下具備一定韌性，但在當前絕對高位的庫存壓力下，煤價或難以出現旺季趨勢性大幅上漲行情。
風險提示：供應端干擾事件；需求超預期增長；極端天氣。
